<購入>
【7533】グリーンクロス×5
約定単価918×1, 921×4
　買い増し。内需株であり地域深耕によるの拡大を期待、地味ながらもゆったりとした成長＆大株主に持株会がある点を高く評価している

【2902】太陽化学×1
約定単価1,755×1

【7864】フジシールインターナショナル×1
約定単価1,753×1
　原油高による影響を強く受ける業種ではあるものの、悲観的な見方が強すぎるとみて買い付け。高シェアの分野を持ち合わせており、また社員にとっても優良企業であることは変わりなく地力はあると見ている。

【ロシアETF】EURS×5
約定単価29.8×5
 大失敗

<売却>
【3001】片倉工業
約定単価2,297×1（売却益＋89,700）
　やる気のない決算が出てくると思い、その前に売却。予想に反して株価は堅調だった。
【7683】ダブルエー
約定単価2,690×1（売却益＋14,600）
　やはり割高感が拭えず売却。持っているとそわそわしてしまう。
【4917】マンダム
約定単価1,284×1（売却損▲11,400）
　底値付近での売却となってしまった。今期は低調＆製品回収も重なり撃沈の模様だが、
　ASEANで強いという点は非常に魅力的、決算で投げ売られたところで買い向かいたいが、国内でのブランド毀損も感じるところがあり少し躊躇いそう。

【8802】三菱地所
約定単価1,683×1（売却損▲30,500）
　コロナ禍（2020年2月）で買い付けていたが、どうしても持てなくなり売却。
　購入時のストーリーよりもだいぶ引っ張ってしまった。そのあとするする上がっていった。

<その他>
【7368】表示灯
約定単価1,388×1→1,414×1（売却益＋2,600）
【7605】フジ・コーポレーション
約定単価1,165×2→1,166×2（売却益＋200）

優待クロスとしてＪ．フロント　リテイリング、 ユナイテッド・スーパーマーケット・ホールディングス、高島屋、イオンモール、あさひ　の5銘柄実施

<購入>
【8596】九州リースサービス×13
 約定単価588×2,589×2,590×5,587×4
西日本FHとの資本提携による需給の改善を予想して買い増し。
地味ながら緩やかな成長を続けており指標上も買える水準であったことから、
元々は優待用で1枚持っていた。

先々月に西日本FHと22年5月の資本業務提携契約へ協議というIRがあり、22年10月中に九州リースの持分を30%に引き上げるとのこと。
発表当時は、西日本FHは関係会社を通じて現在の持分8.4%であり、12/15には保有割合を増やして10.62%(+1.93%)としている。
対して、直近には2021年8月にロイヤルHD（外食）から立会外分配で1,124百株を処分があったところを応募できていないことを考えると、前々から温めていた資本戦略ではなく、昨年9月以降から話が進み始めた=他の大株主との交渉もまだ入れていない？=最終的には市場からの買い付けの可能性が高い と判断して買い増しを実施した。

【2902】太陽化学×2
 約定単価1712.5×2
優待銘柄を処分した分を主力に振り分けた。四季報の販売先に日清食品とあるが、カップヌードルの卵の製造を行っているよう。トンガ火山の件で影響が出ないか確認を行ったが、特に需給リスクは発生ない見込み。

【9831】ヤマダホールディングス×1
 約定単価398×1
 一般口座で買いつけ。優待で特定＋一般で枚数を買い付けてみて、枚数分優待がきちんと反映されるのか確認のため。

【7671】Amidaホールディングス×1
約定単価455×1
【7683】ダブルエー×1
約定単価2,565×1

マザーズ銘柄のうち、財務良し・ビジネスモデルがシンプルで分かりやすいものを買付け

【9795】ステップ×1
約定単価1,750×1

1Q良決算だったが、無反応であったところを買付け。取得単価上がったが気にならない。安心感ある銘柄

<売却>
【6037】アサンテ
約定単価1,709×1（売却益＋23,900）
【7932】ニッピ
約定単価3,710×1（売却益＋44,000）
【8841】テーオーシー
約定単価702×5（売却益＋61,500）
 太陽化学の収益力に劣るとみて売却。元々優待として残していたアサンテと、低PBRの含み益莫大土地持ちのニッピであったが、銘柄集約の憂き目に遭い処分に至った。ニッピについてはまたタイミングを見て入りなおしたい。

【7246】プレス工業×10
約定単価451×10(売却益＋128,000)
 前回決算で上方修正＋配当増額＋自社株買いの3コンボでいったん窓を開けて伸びていったところに加えて、今回レーティングの修正？が入ったようで突如＋10%ほど飛んで行った。
半導体の供給不足のダメージをあまり受けていないようであるが、前回決算以上のサプライズはもう無さそうと見ていたために今回売却に至った。

【7377】ひろぎんHD
約定単価655×1（売却益＋8,000）

優待改悪でおとなしく撤退。

<売り買い同数>
【7246】プレス工業
約定単価378×9→380×9（売却益＋1,800）
【2915】ケンコーマヨ
約定単価1,290×1→1,319×1（売却益＋2,900）
【3435】サンコーテクノ
約定単価905×1→891×1（売却益▲1,400）

ポートフォリオ中位の銘柄を落とし、かつこれまでにない割安と感じた銘柄を優待単位で買い付けた。これまでは主力5~10%×10銘柄＋優待群というポートフォリオを組んでいたが、
どうしてもすべてに同じ熱意をもって研究を進めることができなかった。
2022年は集中2~3銘柄で60~70%＋優待20~30%の布陣となるよう進めていきたい。

<購入>
【4917】マンダム（購入×1）
約定単価1,398×1
PBR1倍割れ＆工場新設の影響もあってか今期赤字となりそう。
購入直後に回収案件が発生しなんとも悪いタイミングでの購入となった。
市場の激化は今後避けることができないものの、インドネシアを始めとする東南アジアにすでに進出済みでありマーケットを大きく占めており、人々の心理状態が良化すれば大きく見直される環境と見ている。しばらくは低空状態が続くと思われる。

【7533】グリーンクロス（購入×1）
約定単価920×1
福証市場でずっと買い付けを狙っていた銘柄。社長が中途採用からたたき上げで上り詰めたお方で社会持株会の推奨等、経営者と社員が同じ方向を向いて安定成長への好循環がみられると感じている。株価に対しての各種指標は秀逸な部類と感じているが、直近の営業利益率がやや漸減傾向な部分や大きな成長は見込みにくい点が気になりまずは最低単元を購入した。急落時にこつこつと買い続けていきたい。

【2805】ヱスビー食品（購入×1）
 約定単価3,770×1（立会外分売）
TosNeT市場での4,000単元の放出に対して、3,000単元強の応募ということで全員当選だった。新会計基準によって売上高の目減りが著しいが、過去EPSは順調に成長を見せている。
食品株はインフレに耐えられない見込みか売り込まれるシーンが多いものの、スパイス市場におけるガリバー的存在と捉えている。

【7856】萩原工業（購入×1）
約定単価1,300×1
　高財務、防災銘柄、ニッチトップ（コンクリ補強材）
　2020年3月のコロナ禍まで売り込まれていたため優待分を買い付け。
　国内のブルーシート生産量は9割超のシェア（販売は中国製等に押され、そこまでは大きくない）

<売却>
【4231】タイガースポリマー（売却×7）
約定単価430×7（売却損▲46,000）

【8802】三菱地所（売却×1）
約定単価1,593×1（売却損▲19,000）

<その他>
【2915】ケンコーマヨネーズ（購入×1）
約定単価1,268×1→1,367×1（売却益＋9,800）
ヒューリック、楽天、ライオンを優待クロス

<購入>
【2902】太陽化学（購入×8）
約定単価1,735×1、1,721×1、1,747×1、1,740×1、1,710×1、1,726×1、1,728×1、1,717×1

【9037】ハマキョウR（購入×5）

約定単価3,105×1、3,075×1、3,050×1、3,025×1、3,020×1

大須賀正孝 現会長が1971年にトラック1台から発足した会社。3PLという言葉がない時代から、物流通業としてイトーヨーカ堂の受注を受けたことがきっかけで3PL事業への歩みをスタートさせる。「収支日計表」「全員班長制度」などを用いながら、パート・アルバイト関わらずやる気を引き出させる剛腕経営の印象を受けている。
PER8.3倍、PBR0.82倍（11/23時点）で業績自体は例年通りのスロー成長であるものの、
陸運セクターの連れ安を受けて株価は下降中。
物流センター事業（3PL）と貨物自動車運送事業の2本柱であり、やはり着目したいのは3PL事業である。同業他社を積極的に買収することで大きく成長している。
目標とする経営指標は、EPS・営業収益経常利益率・ROE（10%）以上とあって、目標も適性と考えられる。
昨期はわずかに減収となったものの、増益基調は変わらず、売上を一部の事業者に頼っていないところ＆ストック性のあるビジネスであることが安心材料となっている。
労働集約型の事業となるため、資本の大きな他企業との争いが予想されるが、
突出した営業利益率からは競争優位性があると考えられる。
宅配システム事業にもようやく参入とのことで、これまで積み上げてきた物流通業としての知識・経験をふんだんに活用してほしい。
歩みは非常にゆっくりであるものの、安心して預けることができるということで今回大幅に買い増した。
明確にいつ上がるかの絵が描けているわけではないが、今の株価は割安圏内と見てホールドは継続したい。
ないと思うが、経営陣の株式売却・お家騒動・3PL事業の不振があった場合は直ちに退却とする。

【8841】テーオーシー（購入×4）

約定単価576×4

【4027】テイカ（購入×1）

約定単価1186×1

<売却>
【7246】プレス工業（売却×6）
約定単価406×8（売却益＋66,400）、約定単価424×1（売却益＋10,100）
約定単価414.5×3（売却益＋27,500）、約定単価414.4×3（売却益＋27,400）
上方修正＋増配＋自社株買のコンボで株価は大幅に上昇した。親会社のいすゞも年初来高値付近にいることを考えるとまだ連れ高する可能性は高いものの、今回の決算がひとつのピークの可能性も見えたため半分売却し、見通しが暗い（と思われている）太陽化学・ハマキョウRに振り分けた。

【4231】タイガースポリマー（売却×4）約定単価432×4（売却損▲22,400）

約定単価434×3（売却損▲16,200）

指標的にはまだまだ割安すぎる水準ではあるものの、国内家電の需要一服と中国減速が見込めるためしばらく浮上はなさそうというところと、2018年から3年以上の保有で時間切れとなってしまったことで一部売却した。下値余地はほぼないと思う。

こんにちは。
早速ですが、ポートフォリオの再主力として迎え入れた太陽化学（2902）の購入理由に
ついて述べたいと思います。

目次
1.事業内容と事業戦略
2.財務状況と決算推移
3.株主構成
4.まとめ

1.事業内容と事業戦略

三重県四日市市に本社を構える機能性素材メーカーで、以下の3つのセグメント展開です。

食品業界には、清酒メーカー以外であれば営業提案できる素材があると言われており、ホームページでは2,000品目超の取り扱いと謳っています。

カッコ内は21年3月期の売上高、営業利益、営業利益率です。
・ニュートリション事業
　カテキン・テアニン等の緑茶関連品、機能性食品、ビタミン製剤、ミネラル製剤
　（売上高 8,571百万円、利益2,215百万円　利益率25.8%）
・インターフェイスソリューション事業
　乳化剤・乳化安定剤・乳化製剤等の品質改良剤
　（売上高 10,048百万円、利益1,854百万円　利益率18.4%）
・アグリフード事業
　鶏卵加工品・蛋白素材、乾燥食品、食品素材
　（売上高 20,485百万円、利益1,008百万円　利益率4.9%）

どの事業も黒字である上に、ニュートリション事業・インターフェイスソリューション事業の利益率が非常に高いです。カテキン類 国内No.1シェア、グァーガム類（水溶性食物繊維）2004年から量産開始、テアニン2009年製造特許取得 等々、多岐にわたる素材群を要しております。ポテンシャルある素材を選び抜き集中して大きく成長させてしていくことが当社のシンプルな戦略と理解しています。
また近年はアメリカ、アジアを中心に海外展開も積極的であります。
海外売上高比率　2019年15.3%→2020年16.3%→2019年18.0%

さらに今後はニュートリション事業・インターフェイスソリューション事業への設備投資を進めていくと明言されており、得意なところを大きく伸ばしていくというメッセージであり、非常にポジティブに受け止めています。現に売上高は過去7~8年横ばいなものの、営業利益・EPSは順調な伸びを見せており、品目数が多数ありながらも利益率の高い製品へのシフトが進んでおります。さらに、最近でもアグリフード事業内のフルーツ関連のビジネスを手放しており、ビジネスチャンスの「選択」と「集中」が宣言通り実行されている好例かと思います。

設備投資（上：R2有報、下：R3有報）については、時期ズレも一部発生していますが、
年単位で見れば概ね順調です。
最上段の化粧品原料は機会損失が発生している状態とのことで、さらなる売上高の増加に寄与できそうです。

2.財務状況

　自己資本比率78.0%の鉄壁で、借入金も銀行との付き合い程度の451百万円のみです。
   営業CFも増加傾向で、投資CFには定期預金の出入があるため額面通りではないものの概ね良好ととらえて良いと考えております。過去3年間は自社株買いを積極的に行っております。
特に本年についてはすでに3回の自社株買いを行っています。
　

3.株主構成

本銘柄は実力十分なのに評価されにくい理由、それは名証2部単独上場であることと、さらに大きな理由としては、株主構成にあるものと推定されます。
こちらが21年3月時点の株主構成です。

上位の法人はすべて創業家の資産管理会社と見られますので、なかなか入り込める余地がないです。（およそ30%強）
このため、アクティビストが入ることも相当に難易度が高いです。
ポジティブに捉えれば、時価総額が小さいこともあり、小さな個人投資家のみが入っていける領域ととらえなおすこともできます。

4.まとめ

本銘柄の特徴をまとめます。
・素材メーカーにありながら特別なポジションを持っており、食品メーカーとしては
　異色といえる利益率を保てている。
・売上高に固執せず、利益率を高めていく戦略が明白に見えている、
　国内＜海外志向をしており、海外高売上比率は年々上昇している。
・自社株買いを機動的に行っており経営者の戦略・質も決して悪くない

過去5年PER7.9~15.3で現状PER8.3に甘んじていることから、
EPS220円（EPS10％成長）＊PER12倍＝2,640円あたりがまずは意識したい水準かと思います。
リスクとしては、競合の出現・原材料高騰・天災等による工場の稼働停止・食中毒等の事故等になりますが、競合以外は他社にも共通のリスクとなりますし、競合については現時点では一歩二歩リードで来ていると考えてよいかと思います。

利益率の上昇と自社株買いによるEPSの伸びは上記の通りで、PER一桁代とは思えない伸びに見えます。

地味ながらも競争力のあるこの会社を一株主として見守っていきたいと思います。